万晓西：人民币存在大幅贬值20%的潜在风险

　　只有接近货币真实价值的汇率才是可持续的。人民币究竟值多少美元？这是人民币汇率研究的核心问题。

　　当人民币快速升值甚至一次性大幅升值论响彻云霄之际，论述人民币贬值似乎是不合时宜的。然而，索罗斯的反射理论指出，流行偏见能够自我强化却无法持久，最终会出现灾难性的大涨或大跌。2007年中国股市快速冲高至6124点，但是不足半年却下跌了50％以上，这就是近在咫尺的最有力的警示。

　　对外开放名义的“奖入限出”的经济政策和外汇管制是2005年以来人民币升值的一个前提条件。而资本自由兑换完全实现之日，人民币难免大幅贬值。

　　1　人民币贬值并非天方夜谭

　　首先，提一个问题：假如出现10％以上的通货膨胀，人民币还会升值吗？人民币对内贬值最终将导致对外贬值，货币的对内、对外价值是辩证统一的，大国货币的对内价值决定对外价值。2003年以来，人民币以房价飙升为标志开始对内严重贬值，然而却从2005年开始对外大幅升值，这个背道而驰的进程会持续多久？

　　其次，两会期间，温家宝总理强调，2008年恐怕是中国经济最困难的一年。一个基本常识是——经济困难，货币贬值；经济最困难，货币较大幅度贬值。逻辑是：如果经济困难，资本最终将大幅外流，货币由于“市场供求”而对外贬值，或者政府为维持外需刺激出口而主动对外贬值。另外一个逻辑是：当经济困难时，政府倾向增发货币，货币增发的结果就是通货膨胀，货币对内贬值。

　　第三，假如人民币立即实现资本项目完全自由兑换呢？中国老百姓是会买香港10港元的还是内地18元的中石油呢？几乎相当于港股2倍价格的中石油A股价格，既可以理解为市场强烈预期人民币升值，是不是也可以理解为人民币需要贬值50％呢？

　　第四，中国经济高速增长是以牺牲巨大的环境和社会成本为代价的。仅以中国已极为匮乏的水资源来看，我国原来的水价只包括了水的处理价格，而没有包括水资源的价格，也没有包括污水处理的价格。

　　国家信息中心2007年11月的报告认为：“如果包括饮水和污水处理两项，中国水的全部成本将达到5~6元／立方米，部分地区可能会到10元／立方米”。但是现在中国36个大中型城市的供水价格平均为1.67元／立方米，即使考虑到平均不到1元的污水处理费，水价要达到成本，则水价应上涨3元／立方米，按2006年总用水量5795亿立方米计算，则需要支出成本1.74万亿元。按工业企业自身消耗的1343.8亿立方米水计算，也将减少利润4031亿元，利润缩水21％。第二种算法，假设由国家财政承担，则1.74万亿元相当于2006年财政收入3.88万亿元的45％。

　　2　外汇储备大幅增长是虚假幻象

　　如果国内基本面不支持人民币升值，那么人民币为何升值且似乎“升升不息”呢？直接原因在于金融层面，即以美元标价的外汇储备过快增长。但是中国外汇储备真的大幅增长了吗？如果以美元标价，外汇储备2007年比2003年增长2.8倍。可是如以石油标价，2003年到2007石油价格约上涨2.5倍；以黄金标价，黄金价格约上涨约1.5倍；以路透CRB商品价格美元指数为标价，指数则上涨约1倍。可如果中国用外汇储备进口物资，商品价格必将暴涨。所以中国外汇储备实际购买力并没有增长，再考虑潜伏其中待机而动、规模据称高达8000亿美元的境内外热钱，外汇储备大幅增长其实不过是一个虚假的幻象。

　　人民币升值结构层面的原因在于外贸依存度大幅度提高和外资主导下的产业格局。中国外贸依存度由1997年的42％提高到2006年的78％。国务院发展研究中心2006年8月发表的一份研究报告指出，在中国已开放的产业中，每个产业中排名前5位的企业几乎都由外资控制：中国28个主要产业中，外资在　21个产业中拥有多数资产控制权。热钱借助外企或依附于外资的中资企业实现相当程度的资本项目出入自由，并在相当大程度上影响舆论呼风唤雨的能力。

　　汇率依附理论，即弱国货币依附于强国货币，往往被忽略。目前固定汇率制和盯住主要货币的下区间浮动汇率制度都可以视为汇率依附理论的表现形式。当一国的主要行业或多数企业都直接或间接受制于他国，通过自由浮动汇率获得货币政策自主权只是一个奢望。

　　外资对人民币汇率走势的影响，意味着人民币汇率可能出现超调，即大幅高估或大幅低估。但是正如任何一种商品,价值最终决定价格,价格最终要回归价值，暴涨必然暴跌，偏离度越高，纠偏几率就越大。

　　因此，预测人民币汇率走势必须高度把脉外资动态。2008年1~3月中国实际使用外资金额274.14亿美元，同比大幅增长61.26%。与此同时要求人民币快速升值乃至一次性升值舆论十分高亢，两者微妙关系耐人寻味。外资涌入，市场供求决定了人民币升值，那么，如果外资撤出呢？
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