华尔街孤狼成为次贷最惨烈牺牲品 贝尔斯登哀歌

　　艾伦?施瓦茨，投资银行贝尔斯登的首席执行官，对外界宣称他的公司运转良好，尤其是在最近信贷市场波动的不利情况下依然如此。贝尔斯登在施瓦茨的前任詹姆斯?凯恩的带领下，成为了华尔街主要的次级债打包者和交易者。由于参与次级抵押市场业务，贝尔斯登成为了第一个感觉到危机震动的公司。该公司旗下两只对冲基金在最初显示出强劲的势头之后终于难逃倒闭的命运。 像凯恩一样，今年一月接过帅印的施瓦茨同样是贝尔斯登的老兵。两人同在贝尔斯登工作超过30年，在外界看来对该公司的运作可谓了如指掌。因此，该公司被美联储和摩根大通联合拯救的消息震惊了华尔街。

　　这种震惊在很大程度上来源于在过去数月中，无论是凯恩还是施瓦茨发表的关于该公司金融健康程度的声明都是那么令人宽慰。当次级债危机拉开序幕的时候，凯恩不见踪影。他正花时间在高尔夫球场上，而非在麦迪逊大街的办公室里。正在逐渐暴露的问题在他看来似乎并不足以引起他过分的担心。 而施瓦茨仿佛很享受这场危机，因为他曾说过这种市场状况正是贝尔斯登擅长处理的。该公司以擅于在各种市场环境下进行交易而闻名。信贷市场的问题尽管充满挑战，但并非不可为。

　　然而就在美联储宣布其拯救计划的那一刻，所有的市场信心都被粉碎了。美联储诞生近一个世纪以来，主要关注对象一直都是商业银行。事实上，它的直接权威只适用于那些曾经是美联储成员的银行。1980年，美国国会通过了一项法律，赋予美联储为所有接纳存款的机构设定存款准备金率的权力。即便如此，投资银行仍然不在其列。在美联储诸多职权中，确有一项权力比较模糊地允许美联储资助非银行金融机构，但这项权力除了1960年代一个小小的例外，从未被启动过。 然而随着市场问题在三月中旬进一步恶化，美联储突然宣布将对那些经美联储承认，并与之在公开市场中进行交易的一级市场交易商启动回购协议。这立即被解读成一项美联储对货币市场的让步。今年伊始货币市场信贷的糟糕局面明显加剧。于是美联储准备接受更多质量较差的债券，以此为券商注入更多流动性。

　　但是最终的震惊是在美联储宣布回购协议的两天之后，美联储宣布对贝尔斯登实施全面拯救。很明显，仅仅回购的举措恐怕不能帮助贝尔斯登，它需要美联储的插手，只有这样它才能对抗流动性问题和破产危机。美联储选择了摩根大通作为它的中间方，通过向摩根大通贷款，最终为贝尔斯登注资。 在交易中扮演白衣骑士对于摩根大通来说可谓有利可图。该行欲以每股2美元的超低价格收购贝尔斯登。要知道一年半以前，贝尔斯登每股价格还高达170美元。最终美联储同意摩根大通以大约2.4亿美元收购贝尔斯登。这是一个令华尔街以及所有贝尔斯登股东震惊的消息。就在一个星期以前，该公司股价还是65美元。颇具讽刺意味的是，媒体都不会放过这样一个细节：就在危机进入最后一个阶段的时候，很多贝尔斯登的高管还在桥牌锦标赛上拼杀。

　　尽管华尔街惊讶于美联储介入的方式和速度，但出手拯救贝尔斯登并非没有先例。在历史上，摩根大通曾经多次参与各种救市方案，扮演听命于美联储的拯救者角色。甚至在美联储1913年成立之前，摩根大通就已经因历次拯救行为而闻名于华尔街了。

　　两个最著名的例子分别发生在1894 年和1907年。1894年，摩根大通通过提供黄金供应而帮助美国财政部免于危难。14年后的1907年，美国遭遇了20世纪第一次严重的股市危机，摩根大通通过向货币市场不断注入流动性进行救市。这两个成功的故事为1913年逝世的老摩根（J.P. Morgan）赢得了“国家拯救者”的别号。当然，摩根大通也有拯救失手的时候。1929年，摩根大通在大萧条开始时便试图用各种方式稳定市场，但仍旧没有这场美国历史上最严重的危机的爆发。

　　多年以后，摩根大通再次协助美联储，在三个著名的个案中扮演了重要角色。1984年，它帮助组织了一个财团，为当时陷入流动性危机的伊力诺依大陆银行注资。1987年它帮助拯救了陷入第三世界债务危机的墨西哥。最近的一次是1998年，它在为拯救对冲基金长期资本管理公司而成立的财团中发挥了积极的作用。 其实，拯救贝尔斯登几乎花不了摩根大通什么钱。美联储同意提供300亿美元用于购买贝尔斯登库存的债券，因此摩根大通的资产负债表不会面临任何风险。2美元一股的价格在很多人看来只是名义上的，因为2.4亿美元的总收购价只是价值12亿美元的贝尔斯登麦迪逊大街总部大楼的20%，这样看来似乎摩根大通为扮演拯救的角色获得了相当不错的回报。

　　美联储之所以如此迅速，摩根大通之所以加入，这些都与笼罩在货币市场的担忧有关。近几个月以来，无论是潜在的房屋所有者，还是已经购置了房屋，抑或是大公司，银行都不愿意发放贷款。银行和投资银行每周举办的与市政府有关的机构借款者拍卖会也日渐冷清，致使许多有价值的借款人都面临着严重的资金短缺。像贝尔斯登这样一个一级市场交易商的失败只会让这种惨淡的情况加剧，让笼罩在金融市场上的阴云更难驱散。 评论家们坚称，美联储不应该动用自己特殊的权力去拯救贝尔斯登。一些华尔街的工作人员认为，如此大规模的失败会意味着市场已经见底，那么接下来信贷市场将迎来恢复期。每一次大危机都会有至少一个机构牺牲，而这一次，轮到了贝尔斯登。

　　然而这种解读与事实并非完全吻合。没错，1990年德崇证券在被美国证券交易委员会以在垃圾债券危机中数项违规操作以及1980年代内幕交易丑闻起诉后，该公司获准宣布破产。但是该项惩罚是基于刑事违法指控，与此次身陷危机的贝尔斯登不同。1998年，长期资本管理公司由于在国内和国际债券市场中扩张过度，内部问题随之暴露。但是在这次危机中，问题的本身是一级交易商的管理失当。贝尔斯登破产的潜在影响很严重，将为美联储对其他公司破产的放任不管提供先例。这个市场现在需要的是越来越多的交易商，而非越来越少的参与者。 还有一部分观点认为，一个资本主义社会不应该允许直接干预，失败的公司理应从市场中消失。与这个做法相违背即是与严格的资本主义信条“游泳或下沉”背道而驰。但是这种残酷的诠释既违背了美国历史，又违背了政府应扮演的对市场行为进行普遍干预的角色。1929年以后的状况就是最好的例子：政府需要纠正不规范的市场所引发的灾难。

　　金融市场中的很多问题都是由市场中不规范的领域引发的，比如最近的抵押问题。1920年代，美国市场完全没有规范可言，这种管制真空引发了1929年的经济大危机。市场缺乏透明度以及短线炒作和保证金交易的滥用引发了绝大多数问题。这些问题在若干年后才被意识到，美国也紧接着相继通过了《1933年证券法》，《1933年银行法》”(格拉斯-斯蒂高尔法案)和《1934年证券交易法》。其中后者以法律形式缔造了证券交易委员会，赋予该组织监管有组织的股票交易的行为。 还有一个不容忽视的事实是，美国监管体系是一个以具体法规为基础的系统，而非一个以某种原则为基础的系统。这意味着，在某一项具体法条遭到破坏之前，监管者无权对某个问题做出反应。在一个以原则性规定为基础的系统中，监管者可以随时就券商远离约定俗成或不谨慎的职业行为提出批评，而不需要等到一场灾难或者经济危机爆发了，才有权进行调查。1933 年和1934年通过的法律虽然都是以具体法条为基础的，在执行方面可能会有滞后性，但是在接下来的60年里，它们着实发挥了良好的监管作用。然而一旦既定法律体系发生松动，外部环境便为现在的危机埋下了伏笔。

　　美国1999年通过的法律名为《金融服务现代化法》，这项法律赋予了很多1990年代新晋诞生的市场行为以合法地位。商业银行由此可以重新涉足投资银行业务，以及曾被《1933年银行法》禁止的其他金融服务。此外，银行的资本要求将在很大程度上依赖各家银行对自己风险情况的计算。这两者结合起来，共同成为了摧毁旧模式的重要力量。但是此时的美国监管系统仍然是以法律法规为基础的。这就造成了最近的次级债危机、大规模的信贷市场危机以及尚未完全暴露的金融衍生品问题。

　　不幸的是，美国金融危机在英国金融市场的问题中也有所反映。在英国，证券化同样引发了对消费者以及购房者松散的借贷。英国消费者人均的债务实际上高于美国，这成了摆在政策制定者面前的一个严峻的问题。英国银行业已经感觉到了英格兰银行拯救北岩银行的效果，房地产价格开始走低。这两个联系紧密的金融市场在同一时间感受到了同样的束缚。 英国市场的监管法律虽不像美国一样严格，但是仍旧难逃证券化猖獗的命运。不论法律系统的本质如何，证券化是逃脱了监管者掌控的金融创新中的一种。数年来，多亏了证券化，美国房地产金融机构联邦全国房贷协会( Fannie Mae)和联邦住房抵押贷款公司(Freddie Mac)等超大型借款者才得以在抵押市场中为众多购房者提供服务。不幸的是，黑暗中的薄弱环节已经被放置在了立法者和政策制定者的显微镜下。 目前的市场危机表明，市场太大了，以至于无法放松监管。市场与市场之间的交叉影响时而清晰时而模糊。在后一种情况下，正是这种模糊使得市场最终走向了危机和金融崩溃。对市场的监管显然不是意识形态的问题，而是付诸行动的问题。