貝爾斯登式生存：大到不能破產 破到難以營生

　　從兩隻對沖基金清盤，到流動性危機傳言，到美聯儲和摩根大通介入……貝爾斯登事件就像一場鬧劇，並仍在繼續。

　　這場鬧劇的核心問題是：貝爾斯登大到不能破產，而又破到難以經營。

　　周一，摩根大通將收購貝爾斯登的報價提高4倍。根據摩根大通的聲明，每股貝爾斯登普通股將換得0.21753股摩根大通普通股。根據3月20日紐約証券交易所摩根大通普通股的收盤價計算，這意味著貝爾斯登普通股的隱含價值約10美元。不久前，摩根大通的換股方案是每股貝爾斯登換0.05473股摩根大通股票，幾乎是2美元/股。看來怨聲載道的貝爾斯登股東贏得了第一輪。

　　從摩根大通的協議看，提出本次收購報價的准備更加充分。

　　摩根大通和貝爾斯登已經達成一項購股協議。按協議，摩根大通將以合並協議修訂案所規定的價格收購9500萬股貝爾斯登新發行的普通股，佔發行后貝爾斯登普通股的39.5%。購買9500萬股貝爾斯登股份的工作預期將於4月8日或前后完成。另外，雙方董事會均已批准協議修訂案和購股協議。貝爾斯登董事會全體成員已表示將於股權登記日期利用所持股份投票權投贊成票。

　　對貝爾斯登股東來說，現在並沒有多少選擇。失去摩根大通和美聯儲的300億美元，他們就將去美國特拉華州的破產法庭，那時貝爾斯登將得到新的報價，而沒有人確定貝爾斯登可以值多少錢。

　　標准普爾之前曾建議貝爾斯登的股東“拿2美元走人”，現在10美元當然比2美元要好很多。10美元的報價還可以讓貝爾斯登的股東不至於“破罐子破摔”地對公司提起集體訴訟。去年貝爾斯登旗下兩隻對沖基金清盤時公司認為隻是單一事件，而在公司發生危機之前的幾天，高管們還信誓旦旦地表示沒有問題。

　　摩根大通新的報價提出后，貝爾斯登股價暴漲，周一收盤已經超過11美元，看起來樂觀的股東們希望得到更多。但摩根大通還會提高報價嗎？特別是在沒有金融機構有意與之競爭的情況下。

　　“Jamie Dimon（摩根大通首席執行官）正與自己競拍並將取得勝利。”Punk Ziegel分析師Dick Bove表示，“現在市場預期他將再次與自己展開競爭，而事實上並沒有機構和他爭奪貝爾斯登。他為什麼這樣做？他還會這樣做嗎？”

　　或許是摩根大通看到貝爾斯登潛在的巨大價值，這些價值讓摩根大通不惜在沒有競爭對手的情況下大幅提高收購價格，但Bove表示他並沒有看到價值所在。

　　“並不是摩根大通希望完成這筆交易，而是美聯儲以及整個華爾街需要完成這筆交易。”P.White & Co首席分析師Philip White認為，“貝爾斯登的破產可能會引起華爾街的震蕩，沒有一個大型金融機構能夠幸免，美聯儲最近挽救信貸市場取得的所有成果都會付諸東流。美聯儲不能自己去救助貝爾斯登，所以現在我們看到了摩根大通。”

　　White認為策劃者是美聯儲。摩根大通在聲明中也表示：“與本次交易（收購貝爾斯登）相關的300億美元的美聯儲特別融資方案也進行了修訂。據此，摩根大通將承擔與貝爾斯登融資資產相關的首筆10億美元虧損款項，剩余290億美元將由紐約聯邦儲備銀行不附加追索權提供給摩根大通。”

　　美聯儲還雇用了一家名為BlackStock的公司來監督貝爾斯登資產的處理。

　　“支撐貝爾斯登債務的是美聯儲而不是摩根大通，而伯南克（美聯儲主席）先生仍在強調他們不會替那些失敗的投資‘埋單’。”White指出，“必須有一個交易挽救貝爾斯登，不管是2美元/股還是10美元/股，也不管是摩根大通還是其他機構。”

　　White表示，很多投資者知道這個道理，並且已經從中受益。其實，從上周一開盤到昨日收盤，貝爾斯登是美國漲幅最大的金融股。

　　對於美聯儲的舉動，美國參議院財政委員會成員委員Charles Grassley在3月20日的聲明中表示：“我希望可以了解納稅者（的資金）面臨多大風險以及有多少獲利的可能。”伯南克將於4月2日在美國國會舉行聽証。